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1、第三講項目價值分析長期投資決策資本投資過程 投資類型 必要投資 替代投資 擴張投資多元化投資 投入變量預期現金流序列 折現率決策方法 NPV IRR PI 回收期 績效評估 監(jiān)控CF檢查是否依然符合標準確定繼續(xù)/放棄如失敗多，檢查 以前的步驟 識別 尋找機會產生投資計劃 評估 估計相關CF 和折現率 選擇選擇決策指標執(zhí)行與補充 建立審核與補充程序一個簡單的例子 假設你現在可以買入一個售價為100萬元的房產，如果現在不買，就沒有機會了。預期這個房產一年后的價值為110萬元，這項交易的現今流量圖如下：問題：你是否會購買這項房產？1年后110萬元現在100萬元影響價值評估的因素影響價值評估的主要因素

2、有二：現金流量的大小折現率的高低價值現金流量/折現率影響價值評估的因素 現金流量：未來的收益，是今天投資所期望在未來得到的成果。折現率：又稱資本成本或投資者要求的回報率，是投資者在同等情況下付出資金所期望得到的最低回報水平，也即投資者的機會成本。價值=現金流量/折現率：表明項目價值的高低不僅取決于未來期望收益的大小，而且取決于投資者期望得到的回報的大小。折現分析1 前例中如果折現率為10%，則房產投資的價值為：110/1.10=100（萬元）如果折現率為8%，房產的價值為：110/1.08=101.85（萬元）如果折現率為12%，房產的價值為：110/1.12=98.21（萬元）折現分析2不同

3、的現金流發(fā)生時間也會影響項目的價值購房者在期初預付50的房款（55萬），交房時再支付另外50，則投資者在房產上的實際投資現金流為：項目的價值為：55/1.10=50萬元 55/1.08=50.93萬元 55/1.12=49.1萬元45萬元55萬元01現金至上 投資項目的得失成敗均以現金來衡量，而不是用會計數字衡量。只有現金與投資者有關。投資者：股東債權人投資項目投資者提供項目所需的初始現金項目給投資者帶來的未來現金收益現金至上現金流量折現囊括了所有價值因素股票市場（投資者）并不幼稚會計利潤與股票價格沒有密切關系收入的調整對股票價格影響不大犧牲長期現金流量改善短期利潤于事無補市場效率，短期內市場

4、可能效率不足，但從長期看市場是有效率的。價值評估整體現金流量折現模式公司價值債務資本價值股東權益價值 對屬于投資者的全部現金流量進行折現，扣除屬于非普通股股東的價值，余下的即為股東價值。整體價值評估公司價值債務權益對債權人的現金流量對股東的現金流量營業(yè)自由現金流量整體價值評估整體價值評估：有助于了解不同資本來源的價值有助于確定價值創(chuàng)造中的關鍵可利用點與大部分資本預算過程相適應比較周密分析現金流量投資項目現金流量的構成 初始現金流量 營業(yè)現金流量 終結現金流量分析現金流量初始現金流量固定資產投資流動資產投資其他費用（如開辦費）分析現金流量營業(yè)現金流量 產品或服務銷售收入 各項營業(yè)現金支出 稅金支

5、出 年凈現金流量=年銷售收入-付現成本-稅金支出分析現金流量終結現金流量 投資項目終結時發(fā)生的固定資產變價收入，投資時墊支的流動資金的收回，停止使用的土地的變價收入，各種清理費用支出。分析現金流量分析現金流量時要注意如下兩個原則：實際現金流原則 相關/不相關原則增量或差異現金流現金流量增量 要考慮一個投資項目對企業(yè)整體現金流入量的影響，即該項目能使企業(yè)總體現金流入量增加多少。項目的CF=公司的增量CF =公司（采納該項目）的CF -公司（公司拒絕該項目）的CF相關/不相關原則例：是否采納乘火車上班這一項目。開車上班的月費用：保險費用 120美元 公寓停車費 150美元 上班停車費 90美元 汽

6、油等費用 110美元 總計 470美元 乘火車上班月費用：保險費用+公寓停車費 +火車票（140美元）總計 410美元 采納乘火車上班項目的現金流增量為：-410-（-470）=60美元相關/不相關原則無關費用（成本）：公寓停車費和汽車保險費相關費用（成本）：上班停車費和汽油等費用 由于相關費用總計為90+110=200美元，而火車票成本為140美元，二者的差額60美元即為現金流增量。識別項目的相關現金流 折舊的影響折舊不是企業(yè)的現金流出，折舊是投資者對初始投資本金的收回。不同的折舊方法將影響企業(yè)稅前利潤的計算，從而影響企業(yè)的所得稅支出，影響現金流量。沉淀成本指已經使用掉而且無法收回的成本,這

7、一成本對企業(yè)的投資決策不產生任何影響識別項目的相關現金流機會成本:指因為得到目前的現金流量而損失的現金流量。侵蝕成本：指新項目的銷售額對已有產品銷售額的侵蝕，也是一種機會成本。分攤費用：分攤到項目上的費用如果與項目的采用與否無關，則這些分攤費用不應計為這一項目的現金流出?；I資成本：籌資成本用于折現，在計算現金流量中不考慮。投資決策指標凈現值方法(NPV)內部收益率方法(IRR)投資回收期平均會計利潤率現值指數方法凈現值方法NPV=PV（收入）-PV（成本）計算凈現值要考慮：現金流量機會成本，即可替代的投資機會的收益，或資本成本凈現值方法要求公司僅采納那些凈現值為正的項目，拒絕那些凈現值為負的項

8、目。項目現金流量分析 例：某項目初始投資為1000萬元，其中股東資產投資800萬元，營運資金投資200萬元。項目期限10年，每年產生銷售收入800萬元，發(fā)生付現成本500萬元。預計項目終結時固定資產變現收入與清理費用相互抵消，凈值為0。項目固定資產預計殘值為0，按直線折舊。公司所得稅稅率為40。分析項目的現金流量。如果要求的折現率為10，計算項目的凈現值。內部收益率方法內部收益率是凈現值為零時的貼現率。內部收益率的決策原則是：當內部收益率大于該項目所要求的臨界收益率水平時，接受該項目，否則拒絕該項目。當存在兩個或兩個以上的項目只能選擇一個項目時，選擇內部收益率高者。內部收益率內部收益率反映了投

9、資者投資真實報酬率的大小。投資回收期收回初始投資是需的時間間隔。存在的問題 未考慮資金的時間價值 未考慮回收期后的現金流量 缺乏客觀的決策指標現值指數法現值指數是投資項目未來各期凈現金流入的現值與初始投資額現值之比。當現值指數大于1時，接受該投資項目，否則放棄該投資項目。非貼現指標的問題未考慮資金的時間價值項目取舍缺乏客觀標準內部收益率指標的問題內部收益率指標是一個相對指標，未考慮投資規(guī)模對投資決策的影響，因此有時會做出錯誤的選擇。投資期內項目凈現金流入多次改變符號時 投資項目初始投資額不等時 投資項目現金流量發(fā)生的時間不同時內部收益率對投資項目的再收益率假設不同于凈現值方法。投資決策指標的運

10、用 某鋼鐵公司準備增加一座鼓風爐，經初步可行性研究得到如下資料：鼓風爐購置價格為10億元，運行期間10年，按照無殘值直線計提折舊，但預計可得稅后凈殘值2億元；被新鼓風爐替換的舊設備發(fā)生清理費用3000萬元；為使新鼓風爐正常運轉，需新投入2000萬元營運資金；新鼓風爐可使每年增加5000萬元的收入，同時減少每年的成本支出1億元；新鼓風爐的年運行成本為1000萬元。公司所得稅稅率為50；貼現率為10。投資決策指標的運用基本數據：初始現金流量 投資支出營運資金支出清理舊設備收入 10000020003000105000營業(yè)現金流量 年現金流入量50001000015000 年現金支出1000終結現金

11、流量 凈殘值收入營運資金收回 20000200022000投資決策指標的運用計算折舊：100000/1010000萬元/年計算每年的所得稅支出：所得稅所得稅稅率應納稅所得 0.5（15000100010000）0.540002000計算年營業(yè)凈現金流量（110年）：CFt收入支出所得稅 =1500010002000=12000投資決策指標的運用各年現金流量：年度 現金流量 0 -105000 初始投資 19 12000 CFt 10 34000 CFt+終結現金流量計算凈現值：NPV=-105000+12000(PV/A,10%,9)+34000(PV/F,10%,10)=-105000+69

12、108+13107 =-22785 NPV 122.9，故采用新設備。方法2：差量比較法 初始投資額120101694(萬元)經營現金流量差量402020(萬元)經營現金流量差量現值206.145122.9(萬元)終結現金流量現值200.3867.72(萬元)現金流量差量凈現值94122.97.7236.62(萬元)設備比較決策 這一決策比較購置不同設備的效益高低。一般來講，進行這一決策時應比較不同設備帶來的成本與收益，進而比較其各自凈現值的高低。但有時我們也假設不同設備帶來的收益是相同的，因而只比較其成本高低即可。很多情況下，不同設備的使用期限是不同的，因此我們不能直接比較不同設備在使用期間

13、的凈現值大小，而需要進行必要的調整。這種調整有兩種：一種是將不同設備的凈現值轉化為年金。一種是將不同設備轉化為相同的使用年限。例：（教材79頁）設備A、B 的使用期間成本現值分別為643 573元和471 622元，雖然B設備的成本現值小于設備A，但使用期限也小于設備A，所以二著不能直接比較。方法1，等年金比較年金現值公式：PVA年金現值系數，所以：APV/年金現值系數A設備的成本現值406.1PVIFA(8%,5)=406.13.99364.36萬元其年金為：AA64.36萬元/3.99316.12萬元 B設備的成本現值258.6PVIFA(8%,5)258.63.99347.16萬元 其年

14、金為：AB47.16萬元/3.99318.30萬元 由于設備B的成本年金高于設備A，所以應選擇設備A。方法2，按相同使用年限比較 這一方法首先要求出設備A、B使用年限的最小公倍數（本例中是15），在15年內，設備A要更新3次，設備B要更新5次，分別計算出使用設備A、B各15年的總成本現值進行比較。資本限量決策資本限量決策是在投資資金有限的情況下，選擇能給企業(yè)帶來最大投資收益的投資組合。資本限量產生的原因：企業(yè)無法籌措到足夠的資金；企業(yè)成長過快，缺乏足夠的管理人員對眾多投資項目進行管理。資本限量決策方法1，凈現值指標與現值指數指標例（教材80頁）:已知資本限量為60萬元，可選擇投資項目如下：項目

15、初始投資額年凈現金流量凈現值現值指數A400000121347 600001.15B250000 74532 321001.13C350000102485 385001.11D300000 85470 240001.08E100000 23752100000.90F任意01.00投資組合初始投資額凈現值加權現值指數A，F600000600001.10B，C600000710001.12 B，D，F600000565001.09選擇結果投資組合 初始投資額 凈現值 加權現值指數 A、F 600000 60000 1.10 B、C 600000 71000 1.12B、D、F 600000 56500 1.092,線性規(guī)劃方法 選定目標函數，確定約束條件，解線性規(guī)劃方程，找出最佳投資組合。Max:NPV60 000XA32 100XB38 500XC 24 000XDS.T.(1)400 000XA250 000XB350 000XC 300 000XD 600 000 (2)Xi1 或 Xi0，iA，B，C，D