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1、1,【學(xué)習(xí)目標(biāo)】通過本章的學(xué)習(xí)，要求掌握資金成本的概念，各種資金成本的計量與分析，籌資風(fēng)險與財務(wù)杠桿效應(yīng)，以及資金結(jié)構(gòu)的決策方法?！局攸c難點】1.資金成本的計算:包括個別資金成本、綜合資金成本和邊際資金成本；2.經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿的計算與分析；3.最佳資金結(jié)構(gòu)確定的方法。,第五章 資金成本與資金結(jié)構(gòu),2,【引入案例】,A公司目前的資本結(jié)構(gòu)為：60為普通股權(quán)益，10為優(yōu)先股，30為長期負(fù)債。A公司需要斷定目前的資本結(jié)構(gòu)是否是最佳的。公司決策層認(rèn)為明年的最佳資本預(yù)算金額為1800萬元，來源如下：按面值發(fā)行利率為15的債券900萬元；發(fā)行股息率為18的優(yōu)先股500萬元；其余部分由來年的留存

2、收益支持。公司當(dāng)前的普通股市價為每股25元，來年的普通股每股股息預(yù)計為2元。A公司現(xiàn)有350萬股普通股流通于股市。預(yù)計明年可提供給普通股股東的凈收益為1360萬元。B公司過去十年的股息和收益增長率均為6.8。但是二者的增長率未來估計都只能是5。A公司的所得稅率為40。試計算A公司來年的加權(quán)平均資本成本。如果明年可提供給B公司普通股股東的凈收益僅為800萬元（而非1360萬元），而B公司堅持其1800萬元的資本預(yù)算，該公司來年的加權(quán)平均邊際資本成本是否會有變化？通過本章的學(xué)習(xí)，你將對上面的“為什么”有一個清楚的答案，而且還能掌握確定公司的最佳資本結(jié)構(gòu)的技能。,3,第一節(jié) 資本成本一、資本成本的概

3、念與用途,（一）資本成本的概念 資本成本是指企業(yè)取得和使用資金而支付的各種費用。它包括資金占用費用和資金籌集費用。資金占用費用是指在用資過程中支付的報酬，如股利、利息；資金籌集費用是指在籌資過程中發(fā)生的費用，如發(fā)行證券的傭金、手續(xù)費、驗資費、印刷費等。資本成本一般用相對數(shù)表示 資本成本率資金占用費/（籌資總額-資金籌集費用）即KD/P/(1-f),4,第一節(jié) 資本成本一、資本成本的概念與用途,籌資費用之所以作為籌資總額的扣減項，原因是：(1)籌資費用在籌資之時已作為一次性費用發(fā)生耗費，不屬于資金使用期內(nèi)的持續(xù)付現(xiàn)項目。(2)分母扣減籌資費用后的籌資凈額才能被企業(yè)利用，按配比原則，只有籌資凈額才

4、與使用費用配比。(3)從投資者看，資金成本即為投資報酬，而籌資費用并非投資者的收益，不宜作為分子計入其投資報酬率之中。,5,一、資本成本的概念與用途兩種費用的區(qū)別,區(qū)別點 籌資費用 使用費用支付時間 籌資時 資金使用期內(nèi)支付對象 中介機構(gòu) 投資人支付次數(shù) 一次性支付 多次支付,6,（二）資本成本的性質(zhì),1.資本成本是資金使用者向資金所有者和中介人支付的占用費和籌資費。因此資本成本是商品經(jīng)濟條件下資金所有權(quán)和使用權(quán)分離的必然結(jié)果。2.資本成本具有一般產(chǎn)品成本的基本屬性，又有不同于一般產(chǎn)品成本的某些特征。資本成本最終也要作為收入的扣除額來得到補償。3.資本成本不同于時間價值。后者是前者的基礎(chǔ)，兩者

5、在數(shù)量不等。資本成本既包括資金的時間價值，又包括投資風(fēng)險價值。資金的時間價值，除用以確定資本成本外，還廣泛用于其他方面。,7,（三）資本成本的用途,資本成本是財務(wù)管理的重要概念，主要用于籌資決策和投資決策。(1)資本成本是選擇資金來源，擬定籌資方案的依據(jù)。(2)資本成本是評價投資項目可行性的主要經(jīng)濟指標(biāo)。(3)資本成本可作為評價企業(yè)經(jīng)營成果的依據(jù)。,8,二、資本成本的計算,(一)長期借款成本企業(yè)對長期借款所支付的利息，無論是否資本化，通常是在所得稅前扣除，因此可少交一部分所得稅。另外，長期借款一般籌資費用很少，可忽略不計。長期借款的成本計算公式為：KLIL(1-T) 式KL長期借款成本 IL長

6、期借款利率 T企業(yè)所得稅率例如：某企業(yè)長期借款100萬元，年利率10%，借款期限3年，每年付息一次，到期一次還本。企業(yè)所得稅33%，長期借款成本10%（-25）7.5,9,(一)長期借款成本,如果考慮補償性余額，比例20%，余額的存款利息率為1%，則 ( IL-余額1% ) （1-T） KL PL（1-20%）（1-f）,10,(二)債券成本,企業(yè)發(fā)行長期債券的利息。使企業(yè)實際少繳一部分所得稅。 企業(yè)實際負(fù)擔(dān)的債券利息債券利息 (1-所得稅稅率)企業(yè)實得的資金債券發(fā)行總額(1-籌資費率)長期債券成本率的計算公式為： Kb=I(1-T)/ Q(1-f) Kb債券成本率； I債券總額的每年利息支出

7、； T所得稅稅率 Q債券發(fā)行總額例：某企業(yè)發(fā)行長期債券500萬元，籌資費率為2%，債券利息率為10%，所得稅率為25%，則長期債券成本率50010%(1-25%)/ 500(1-2%)7.65%.,11,(三)優(yōu)先股成本,企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股股票，也需要支付籌資費用，如注冊費、代銷費等。其股息也事先規(guī)定并定期支付。但其股息是用稅后利潤支付，不會減少企業(yè)應(yīng)上繳的所得稅。 KPdP/PP(1-f) KP優(yōu)先股成本率； dP優(yōu)先股總額的每年股息支出； PP優(yōu)先股股本總額例 某企業(yè)經(jīng)批準(zhǔn)發(fā)行優(yōu)先股股票，籌資費率和股息率分別為5%和9%，則優(yōu)先股成本率為 KP9%/（1-5%）9.47%,12,確定普通股成本

8、率的方法，原則上與優(yōu)先股相同，但是普通股股利是不固定的，通常是逐年增長的普通股成本率的計算公式為： KsD1/Ps (1-f)+GKs普通股成本率；Ds下一年發(fā)放的普通股總額的股利； Ps普通股股本總額；g普通股股利預(yù)計每年增長率例：某企業(yè)發(fā)行普通股正常市價為7000萬元，籌資費率為5%，下一年的股票獲利率為10%，以后每年增長4%，則普通股成本率700010%/7000(1-5%)+4%14.53%,(四)普通股成本率,13,（五）留存收益的成本,與普通股成本計算基本相同，只是沒有籌資費用。當(dāng)年某公司普通股股利為每股1元，年末股價為8元，本年普通股籌資費用率為5%，股利增長率為4%，該公司T

9、=25%。則留存收益的成本為 1（1+4%）/8+4%=17%,14,各種資本成本大小比較,根據(jù)風(fēng)險收益對等觀念，在一般情況下，各籌資方式的資本成本由小到大依次為：國庫券、銀行借款、信用債券、抵押債券、優(yōu)先股、留存收益和普通股。,15,(六)平均資本成本,企業(yè)從多種來源籌資以形成各種籌資方式的組合。因此就需要計算全部資金來源的綜合資本成本率，即加權(quán)平均資本成本率。 nKWWiKi i=1例：某企業(yè)共需籌資1000萬元，其中債券400萬元，優(yōu)先股100萬元，普通股400萬元，留用利潤100萬元，其成本分別為6%，11%，16%和15%。試計算該企業(yè)加權(quán)平均資本成本。解：計算加權(quán)平均資本成本KW0

10、.46%+0.111%+0.416%+0.115%11.4%,16,(七)邊際資本成本,步驟如下： 1.確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。假定財務(wù)人員經(jīng)分析認(rèn)為公司目前資本結(jié)構(gòu)為理想的目標(biāo)結(jié)構(gòu)，并維持目前的資本結(jié)構(gòu)。2.確定各種資本成本3.計算籌資總額分界點根據(jù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)和各種資本成本變化的分界點，計算籌資額分界點。計算公式為： 式中：籌資總額分界點； 第i種資本的成本分界點； 目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)中第i種資本的比重。 4.計算各段籌資總額的邊際成本,17,(七)邊際資本成本例題,例：某公司擁有長期資金400萬元，其中長期借款100萬元，普通股300萬元，為擴大再生產(chǎn)，公司擬籌措新資200萬元，試確定籌措新資的資本

11、成本。資金種類新籌資額(萬元)成本目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 長期借款40及以下 4% 0.25 40以上 8% 普通股 75及以下 10% 75以上 12% 0.75,18,資本 資本 各種資本 籌資總額種類 成本(%) 的籌資范圍 分界點長期借款 4% 40及以下 160以內(nèi) 8% 40以上 160以上普通股 10% 75及以下 100以內(nèi) 12% 75以上 100以上 三組新的籌資范圍和加權(quán)平均資本成本當(dāng)0-100萬元時，K邊際25%4%+75%10%8.5%當(dāng)100萬-160萬， K邊際25%4%+75%12%10%當(dāng)160萬以上時， K邊際25%8%+75%12%11%例所以企業(yè)擬籌資200萬元，

12、其邊際資本成本為11%，只有企業(yè)的邊際報酬率大于11%，該企業(yè)才能承受。也可分別籌集80、80、40，以使其邊際資本成本為8.5%。,(七)邊際資本成本,19,資本成本的作用,1.個別資本成本選擇最佳籌資方式2.加權(quán)平均成本選擇最佳資本結(jié)構(gòu)3.邊際資本成本選擇最佳追加籌資方案,20,第二節(jié) 杠桿原理,一、經(jīng)營杠桿經(jīng)營杜桿是指企業(yè)在決策時，對經(jīng)營成本中固定成本不變性的利用而給企業(yè)帶來額外利益。理解經(jīng)營杠桿可通過經(jīng)營杠桿利益、經(jīng)營杠桿風(fēng)險和經(jīng)營杠桿系數(shù)三個概念進行。這里的經(jīng)營成本包括銷售成本、價內(nèi)銷售稅金、銷售費用、管理費用等。,21,第二節(jié) 杠桿原理經(jīng)營杠桿,1.經(jīng)營杠桿利益，是指在擴大營業(yè)額或

13、業(yè)務(wù)量的條件下，由于經(jīng)營成本中固定成本這 一杠桿的作用所帶來的增長程度更高的經(jīng)營利潤。這里的經(jīng)營利潤指的是息稅前利潤。要實現(xiàn)經(jīng)營杠桿利益必須同時符合三個條件：在相關(guān)范圍內(nèi)固定成本存在并保持不變，沒有固定成本就不可能帶來經(jīng)營杠桿利益。必須在相關(guān)范圍內(nèi)擴大營業(yè)額或業(yè)務(wù)量，才能使單位營業(yè)額或單位業(yè)務(wù)量所分擔(dān)的固定成本下降，從而帶來經(jīng)營杠桿利益。在相關(guān)業(yè)務(wù)范圍內(nèi)增加的業(yè)務(wù)量在市場上能實現(xiàn)其價值，或說P不變，即使變動，其下降的速度必須低于因單位固定成本a/x下降的速度。,22,第二節(jié) 杠桿原理經(jīng)營杠桿,1.經(jīng)營杠桿g概念。假設(shè)Yabx為總成本模型，a為固定成本，b為單位變動成本，x為業(yè)務(wù)量，Y為總成本

14、；x。為初始和較小的業(yè)務(wù)量，x1為擴大業(yè)務(wù)量； 2.經(jīng)營杠桿風(fēng)險，是指企業(yè)利用經(jīng)營杠桿時由于營業(yè)額或業(yè)務(wù)量下降而導(dǎo)致息稅前利潤以 更快速度下降的風(fēng)險。經(jīng)營杠桿作用是一種雙向作用，當(dāng)營業(yè)額或業(yè)務(wù)量增加時，即帶來杠 桿利益；當(dāng)營業(yè)額或業(yè)務(wù)量減少時，即帶來杠桿風(fēng)險。企業(yè)欲獲得經(jīng)營杠桿利益，就需承擔(dān) 經(jīng)營杠桿風(fēng)險。,23,第二節(jié) 杠桿原理經(jīng)營杠桿系數(shù),為了反映經(jīng)營杠桿利益的大小，評價經(jīng)營杠桿風(fēng)險程度，通常用經(jīng)營杠桿系數(shù)來衡量。經(jīng)營杠桿系數(shù)是息稅前利潤的變動率相當(dāng)于營業(yè)額為銷售額變動率的倍數(shù)。DOLEBITEBET/SS x(pb)x(pb)a/xppx x(pb)/ x(pb)a （EBITa）/EI

15、BT1a/EBIT,24,經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險,經(jīng)營杠桿系數(shù)越大經(jīng)營風(fēng)險也就越高。從總投資規(guī)模來看，當(dāng)企業(yè)經(jīng)營處于景氣時期，企業(yè)擴大業(yè)務(wù)量的可能性大，銷售或營業(yè)市價看好，不會下降。這時，企業(yè)應(yīng)擴大固定資產(chǎn)規(guī)模，從而固定成本上升，經(jīng)營杠桿系數(shù)提高，必然帶來經(jīng)營杠桿利益；當(dāng)企業(yè)處于衰退時期，企業(yè)擴大業(yè)務(wù)量的可能性不大，市價下跌或不穩(wěn)。這時企業(yè)應(yīng)收縮固定資產(chǎn)規(guī)模，使之下降，相應(yīng)降低經(jīng)營杠桿系數(shù)，必然降低經(jīng) 杠桿風(fēng)險；當(dāng)企業(yè)多變，業(yè)務(wù)量不穩(wěn)時，企業(yè)盡可能降低固定成本，不可隨意擴大固定資產(chǎn)規(guī)模，使DOL保持較低水平，有利于降低經(jīng)營風(fēng)險。因此，經(jīng)營杠桿具有預(yù)測作用、測量風(fēng)險和籌資決策功能。經(jīng)營風(fēng)險不是經(jīng)營杠

16、桿帶來的，而是由于固定成本存在造成的.,25,二、財務(wù)杠桿,財務(wù)杠桿的基本原理是：在長期的資金總額不變的條件下，企業(yè)從營業(yè)利潤中支付的債務(wù)成本是固定的，當(dāng)營業(yè)利潤增多或減少時，每一元營業(yè)利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)成本就會相應(yīng)地減少或增大，從而給每股普通股帶來額外的收益或損失。,26,二、財務(wù)杠桿,財務(wù)風(fēng)險的大小通常用財務(wù)杠桿系數(shù)來衡量，一般來說，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)風(fēng)險也越大。財務(wù)杠桿系數(shù)是每股利潤的變動率相當(dāng)于稅息前利潤變動率的倍數(shù)。用公式表示為：DFLEPS/EPS/（EBIT/EBIT）=(EBIT+a)/EBIT=1+a/EBIT,27,二、財務(wù)杠桿,例如：某企業(yè)全部資本為200萬元，負(fù)債比率為50%，負(fù)債利率10%，當(dāng)銷售額為150萬元，稅息前利潤為40萬元，則財務(wù)杠桿系數(shù)：DFL40/（40-20050%10%）1.33表明，當(dāng)該企業(yè)的利息前利潤增加1倍時，每股稅后利潤將增加1.33倍。如果企業(yè)負(fù)債籌資為零，財務(wù)杠桿系數(shù)為1。綜上所述，在總資本利潤率高于借入資本利息率時，加大借入資本的比重，則自有資本利潤率將會提高，同時財務(wù)風(fēng)險也會增大，即只有在企業(yè)經(jīng)濟效益良好時，負(fù)債經(jīng)營才是有利